机构：信达证券

参议员：范欣悦

叙述内容提要:

个性化考验独创者。公司建立于2001 年，2010 年在好意思国纽交所上市，2016 年追念A 股，是国内个性化考验的独创者，创始了个性化“一双一”考验指导款式和体系，规则2024 年6 月末，领有个性化中心跳动240 个，个城市。并从2021 年运转积极布局作事考验边界，包括中等作事考验、高档作事考验及产教和会、作事妙技培训。

边界化快速发延期（2007~2015 年）：主交易务为向中小学生（K12）提供个性化 1 对 1、个性化小组课、海外考验等，字据每个学生的需乞降特点定制指导决策，同期匹配行家团队实行个性化指导。14 年，推出“e学大”在线考验平台。线下校区快速延迟，CAGR 达到41.8%，将地区化学习中心蚁集掩饰扩大到了世界。校区延迟带来报名东谈主数的快速增长，CAGR 达到59.7%。收入资格高增长，14 年业务转机扰动增速。毛利率在25~30%掌握。

转机期（2016~2020 年）：16 年7 月，公司前身银润投资通过向股东紫光卓远告贷23.5 亿元，完成收购学大考验100%股权；19~21 年，金鑫先生通过天津安特增抓并受让椰林湾100%股份，通过晋丰文化认购定增，成为上市公司实质规则东谈主。校区在16~18 年保抓延迟态势，完成世界化布局；19 年运转渐渐减轻。收入增速放缓，16~19 年CAGR 为5.6%，从结构看，部分培训需求从一双一行成小班组。毛利率在27~29%掌握。

“双减”后升级期（2021 年于今）：“双减”计谋发布后，义务考验阶段学科类培训受限，布局非学科培训、作事考验等新业务。缓缓酿成了以个性化考验为中枢，鼓励作事考验、文化阅读、医教鸠合的业务结构。教师数目“双减”后缩减，23 年显赫增多。资格22 年的业务转机后，收入在23 年运转复原增长，且呈加快趋势。毛利率显赫栽培。

行业分析：计谋边缘向好，基本面重获更生。计谋面，24 年2 月8 日，考验部发布《校外培训搞定条例（征求概念稿）》；且非学科派司进度按下“加快键”。基本面，适龄东谈主口数目增长&粗拙高中学位增多，高中学科类课外培训有望保管10 年的高景气，咱们测算，24 年高中学科培训的市集边界为1808 亿元，24~29 年CAGR 有望达到9.8%；非学科培训的市集边界达到3002 亿元，24~29 年CAGR 有望达到3.1%；高考复读的市集边界约201 亿元，29 年有望达到291 亿元，CAGR 为7.6%。从行业中的上市公司来看，延迟重启，盈利才智有望栽培。

盈利揣度及投资提议：公司是个性化课外培训的独创者和龙头，“双减”后聚焦高中学科类培训，并拓展作事考验边界。“双减”促使供给出清，而需求依旧隆盛，计谋边缘向好，公司有望充分受益。臆测24~26 年每股收益为1.66/2.08/2.54 元，面前股价对应估值26x/21x/17x，初次掩饰，给以“买入”评级。

风险指示：考验行业的计谋风险；延迟不足预期的风险；中职招生难度栽培的风险；宏不雅经济对考验行业的影响。

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